对利率市场化若干相关问题的思考与建议_新闻_

王元

当前我国利率市场化改革正在稳步推进，但关于利率市场化的一些重大理论问题仍存在争论，如对利率市场化是否必然导致利率水平上升和利差收窄、影子银行发展是由利率市场化还是利率管制引起的，等等。但有一些研究以利率市场化必然带来利率水平上升和利差收窄为前提分析我国利率市场化的前景，有可能得出一些根据不足的结论与建议。只有对这些问题进行深入研究，才能作为对我国利率市场化前景进行分析及提出进一步推进改革相关建议的基础。

一、利率市场化是否必然带来贷款利率水平的上升

（一）从国际经验看利率市场化并不一定导致贷款利率水平上升

利率市场化会对贷款利率水平产生何种影响，从国际经验来看并不能得到确定的结论，一些国家在利率市场化后出现利率水平上升的情况，还有一些国家并未因利率市场化而出现利率水平上升，或其利率上升明显不应归因于利率市场化。

日本在1975年启动利率市场化改革，到1994年完成。从统计数据（见图1）可以看出，改革推进期间利率经历了两轮明显的上升过程，但与改革前相比，这两轮利率上升都没有出现超高利率水平，而且贷款利率的峰值呈现下降走势。到改革完成后，不仅没有出现利率水平上升，反而在宏观经济形势和货币政策的影响下，利率明显下降，长期保持低位。

香港利率变化情况也表明利率市场化并未成为影响利率水平的主要因素。因实行货币局制度，香港的利率变化呈现与美国高度同步的状态，尽管香港在1994—2001年期间才推进利率市场化改革，大大晚于美国，但从利率水平变化情况来看，改革并未影响双方利率间同步变化的关系，由此香港也并未在利率市场化改革后出现利率上升的状况。在推进市场化改革期间，香港利率先是高位运行，在完全放开利率管制的2001年，则出现了明显下降，其后持续五年低位运行。（见图2）

美国在1970—1986年推进利率市场化的过程中，贷款利率曾上升到20%以上的高水平。但联系利率上升时期的宏观经济背景，能够发现主要是由于当时通货膨胀率大幅上升，美联储选择大幅提高联邦基金利率对抗通胀，并非对利率市场化改革的反应。美联储不仅通过这一时期大幅提高联邦基金利率的操作成功使美国经济走出高通胀，还以此举显示了控制通胀的决心，建立起货币当局在抑制通胀方面的信誉，对增强货币政策特别是利率工具的有效性起到了关键作用。

欧洲一些国家的情况也反映出利率水平变化更大程度上受宏观经济尤其是通胀形势影响，与利率市场化推进和完成的时间联系则不明显。英国和法国分别在1981和1985年完成利率市场化改革，英国在改革完成后利率水平持续下降，直到1985年才出现回升。上世纪80年代后期到90年代初，欧洲多个国家伴随通胀率上升而经历了一轮比较明显的利率上升，包括完成利率市场化不久的英国和法国，同时也包括上世纪70年代前半期就完成利率市场化的德国。各国在利率市场化条件下，利率得以与通胀率同步上升，使利率管制造成通胀时期实际利率为负的状况实现转变，对利率发挥抑制通胀的作用更为有利。

（二）我国进一步推进利率市场化可能带来存贷利率的不同变化，贷款利率大幅上升的可能性不大

结合我国当前的情况看，贷款利率管制已全面放开。统计数据显示，一般贷款加权平均利率在贷款利率完全放开后运行总体平稳（见图3）。贷款加权平均利率曾出现的一轮明显上升是在2010年末到2011年，原因主要是通胀形势严峻条件下货币政策的收紧。从贷款利率运行情况看，当前不存在利率水平过低偏离供求关系的状况，因此也并不具备大幅上升的压力。存款利率方面，从上限提至基准利率1.1倍后，多家银行执行1.1倍利率，以及2010年以来货币市场利率和银行理财产品加权平均收益率持续高于存款基准利率的状况来看，基准利率较市场供求为主决定的利率水平明显偏低，意味着如果进一步放松存款利率管制，利率水平将会上升。

对于一些研究提出利率市场化后存款利率上升推动银行向高风险客户发放贷款以提高贷款利率的观点，我们认为，由于我国银行体系仍以大型银行为主体，长期利率管制条件下形成的银行放贷行为模式难以快速转变，对于高风险客户如中小企业的放贷，银行不仅需要考虑利率提高扩大利差的收益，还要考虑放贷前相关审核工作等的成本，这部分成本短期难以降下来，会使得高风险高利率贷款的规模扩张速度受到限制，银行贷款结构调整恐怕仍需一个较长的过程，由此贷款利率也会以一种比较平缓的趋势上升。而贷款利率水平扣除银行维持盈利的利差要求，会构成存款利率的上限，当存款利率上升到这一水平，也有望保持相对平稳的状态。

二、利率市场化是否必然带来存贷利差的收窄

（一）从国际经验看利率市场化不一定导致利差收窄

一些基于国际经验的研究认为利率市场化会带来存贷利差的缩小，通过观察多个国家的利差变化情况，但国别比较显示，利率市场化对利差变动方向的影响并不确定。

美国利率市场化完成后利差水平表现出上升趋势，较改革前有所扩大。平均利差水平在1970—1986年为1.36%，到1987—1990年小幅扩大到1.65%，1991—1999年进一步扩大到2.75%，2000—2007年为2.87%。另外，1991年以来利差波动幅度明显收窄，除受危机影响的特殊时期，利差均在2%—3.5%的区间内波动。

英国1981年完成利率市场化，其后两年利差大幅下降为负值，但观察法国和澳大利亚的情形，利差变化趋势与英国大体是一致的，而这两个国家当时都还未完成利率市场化。法国1985年利率市场化完成后利差变化表现为先平稳，经过两个年份上升后明显下降。澳大利亚于同一时期完成利率市场化，利差先下降而后持续多年上升趋势，直到本轮危机开始才出现下降。值得注意的是，以上三国利差水平在上世纪90年代后期以来呈现趋同状态，这与利率市场化以及金融市场开放程度提高等相关。（见图4）

亚洲国家和地区中，日本1994年利率市场化完成后利差总体保持下降趋势。韩国1997年完成利率市场化后利差先升后降再回升，水平较改革完成前有所提高。马来西亚1991年完成利率市场化，改革完成时利差由原来的较高水平下降到接近2%，其后总体趋势又经历了先上升后下降的过程。香港2001年完成利率市场化后，利差先上升而后下降并保持平稳。除香港近几年利差稳定在5%的较高水平外，其余几个国家的利差水平也呈趋同状态，到2012年都下降到2%以下，其中日本仅为0.9%。

（二）我国进一步推进利率市场化可能产生利差收窄的影响

前文中已指出我国进一步推进利率市场化，贷款利率大幅上升可能不大，估计会相对保持平稳，而存款利率将会向已经市场化的影子银行利率的较高水平靠拢，因此存贷利差缩小的可能性比较大。以贷款加权平均利率与存款基准利率和理财产品加权收益率分别作利差，比较可以看出，到2013年末，两者差距已超过2个百分点。尽管其中可能存在季节性放大的因素，较大的差距仍显示如果进一步放开利率管制，利差将出现缩小趋势。

三、影子银行发展是由利率市场化还是利率管制推动的

有研究认为近几年我国利率市场化进程重新加速推动了影子银行发展加快，但实际上，不论从国际经验还是我国实际来看，2010年以来影子银行发展的加快，都是由于利率管制仍然存在，促使银行、信托公司等金融机构进行金融创新来规避利率管制。

从国际经验看，由于利率管制造成金融压抑，在实现利率市场化前，很多国家都出现了为规避利率管制而进行的金融创新，最典型的是上世纪60年代初的大额可转让定期存单，此外还有上世纪60年代后期出现的欧洲美元及70年代出现的货币市场共同基金等。一些金融创新的出现和快速发展使利率市场化的必要性突显从而推动了部分国家进行利率市场化改革。货币市场共同基金等创新工具也并没有在利率市场化完成后消失，美国政府根据货币市场基金的性质和特点采取了不同于存款的监管规则，使其成为经济主体资产配置和融资的多样化选择之一。

我国影子银行加快发展的时期大致从2010年开始，当时经济增长明显回升，同时物价水平持续上升，到2010年四季度通胀形势已较为严峻。在这种形势下，货币政策操作开始紧缩，2011年还实施了日均存贷比监测的监管措施，使银行可贷资金趋于紧张。另外，2008年下半年和2009年应对国际金融危机的刺激政策支持启动的大量建设项目的后续融资需求仍然存在。信贷市场出现供求矛盾，促使银行发展表外业务，以影子银行的形式筹集资金满足信贷投放不足以满足的融资需求。我国影子银行业务使用了其他国家已有的一些创新工具，同时通过银信合作等方式充分利用银行渠道进行销售。

四、对我国进一步推进利率市场化改革的相关建议

我国利率市场化改革自1996年启动，采取了渐进推进的方式，国际经验及我国改革已经取得成效都表明，选择这种推进方式具有合理性。目前，在制度改革的推进方面，我国利率市场化已仅剩存款利率管制的放开这一项内容，由影子银行发展形成的利率市场化水平实际提高，也为下一步放开存款利率管制、实现利率完全市场化提供了一定的基础。但是，仍有一些问题必须在利率完全市场化实现前加以解决，包括建立存款保险制度、调整过高的存款准备金率和严格的存贷比考核要求以提升市场基准利率作为利率工具的功能等。此外，为促进利率市场化改革的平稳、顺利推进，尽可能降低改革对经济的负面影响，有必要从稳定宏观经济运行及配套推进其他领域改革等方面，创造利率市场化改革推进的有利条件。

（一）坚持分步骤、渐进推进的改革方式

应在进一步推进利率市场化改革中继续坚持渐进方式，分次扩大利率上浮范围，逐步过渡，最终完全放开，以给予市场主体对制度改革较为充分的适应调整时间，避免对金融体系和实体经济造成不必要的冲击和损害。但分步渐进推进并不是允许改革在出现任何不理想情况时都中途停滞或无限期延长完成改革的期限。我国经济发展对利率市场化的要求已经十分迫切，有必要在2—3年时间内，有步骤地完成利率市场化改革。

（二）及时出台必要的配套制度和政策

尽快建立存款保险制度。我国银行尤其是国有银行享有政府隐性担保一直普遍存在于存款人的观念中，使得存款人对风险的认识和承受能力较差。因此利率市场化后个别银行出现破产的情况，在我国造成恐慌的程度和风险传播的速度可能会更快。因此尽快建立存款保险制度，将原有政府对银行存款的隐性担保转变为制度化的显性保险，通过制度的建立使存款人对存款的风险有清晰、正确的认识，对保障利率市场化顺利实现有重要意义。建议参考国际经验，通过立法层面、机构层面的共同推进，建立我国的存款保险制度。

配合改革逐步调整存贷比限制等政策，增强市场基准利率调节功能。当前实行的存贷比限制等具有行政性的监管措施，打乱了正常的市场利率形成机制，对利率市场化存在明显制约。货币市场短期利率在季度末尤其是半年末和年末普遍出现明显上升（见图5），显示银行在季末为满足存贷比指标考核要求而产生短期资金需求的大幅扩张，使短期利率反映资金市场基本供求状况及引导经济金融活动的作用弱化。配合利率市场化改革推进，有必要大幅放松存贷比限制，适时降低存款准备金率，理顺市场基准利率形成机制和利率传导机制，在管制利率不再充当政策工具的情况下，建立价格型工具经由市场传导发挥作用的机制，以增强货币政策的有效性。

研究制定影子银行监管政策。影子银行的出现和发展与利率管制密切相关，但与利率市场化并不矛盾，在适当的监管下，这类金融工具能够发挥优化金融资源配置的作用。因此，应尽快研究制定我国的影子银行监管政策，根据业务性质、特点分类纳入金融监管体系，强化内外部监管、信息披露等，防范其带来系统性金融风险。

（三）保持宏观经济和物价稳定，协调推进各领域改革，为利率市场化提供条件

目前我国宏观经济和物价运行较为平稳，为推进利率市场化改革提供了较好条件。但劳动力成本、资源能力价格上升趋势及突发自然灾害等因素，可能产生成本推动的通胀压力，而国际经验显示通货膨胀经常会给利率市场化的顺利推进带来不利的冲击。因此，在进一步推进利率市场化的过程中，要更加注重维护宏观经济和物价的稳定。

未来一段时期，我国深化经济体制改革的任务涉及各个领域，需要协调推进才能获得预期的效果。利率市场化改革也需要其他领域改革的协调配合，如国有企业改革、汇率形成机制改革和资本项目有序开放等，应通过不同领域改革间的有效协调，降低改革风险，充分释放改革红利。